本報告作者：

李林芷S0880525040087

梁中華 S0880525040019

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· 投資要點 ·

8月企業利潤同比回正，但這主要是由于去年同期的低基數，若從兩年年化視角看，增速較7月有所放緩。從影響因素來看，8月呈現量跌價升態勢，低基數下營收利潤率的邊際改善是主要支撐。利潤分布更趨合理，上游行業在反內卷、漲價的支撐下全面改善，中下游行業利潤分化持續，利潤率改善幅度較大的行業表現較好。工業產成品存貨延續去庫態勢，企業營業收入同比增速有所改善。未來，企業利潤要實現持續全面修復仍需政策發力，若能有效提振下游需求，將有望推動工業利潤從結構性修復邁向全面回升。

風險提示：貿易局勢不確定性，反內卷、以舊換新政策力度不及預期。

低基數影響下，利潤同比由負轉正。1-8月規上工業企業利潤累計同比增速為0.9%，較1-7月的-1.7%由負轉正，其中8月同比增速為20.4%，較7月的-1.5%大幅回正。這主要是由于去年同期的低基數，如果取兩年年化，8月兩年年化增速為-0.5%，低于7月的1.3%。

從影響因素來看，量跌價升，利潤率邊際改善。8月量對利潤的貢獻繼續減少，規上工業增加值同比增速為5.2%，較前一月回落0.5個百分點。價格拖累明顯減弱，8月PPI同比跌幅為-2.9%。較前月收窄0.7個百分點，這主要受益于反內卷政策。8月營收利潤率累計值為5.8%，當月值為5.2%，均高于前月，同比也明顯改善。從利潤率的影響因素來看，雖然由于工業品普遍漲價，成本小幅抬升，但費用的回落部分對沖了原材料漲價的影響，使得利潤率仍有回升，疊加去年同期的低基數，利潤率同比出現較大幅度的提升。

利潤分布更合理。我們對15個重點行業的當月利潤按上、中、下游進行分組加總，8月上游利潤占比維持在25%左右，中游行業利潤占比雖然小幅回落，但仍占總體利潤的50%，下游利潤占比則前月小幅回升至25%，整體利潤結構較前月更加合理。

從具體行業來看，上游整體改善，中下游持續分化。上游行業利潤全部邊際改善，其中有色行業改善幅度最大，鋼鐵行業去年同期為虧損，無法計算同比增速。中游行業中，通用設備和電子設備的利潤增速有所回落，其他行業增速則在改善，其中電力熱力和專用設備利潤改善幅度較大。下游行業中，僅有酒飲料茶、汽車行業利潤增速改善，其他下游行業利潤仍在邊際走低。

從各行業的利潤驅動因素來看，上游行業主要受益于漲價和利潤率提升，中游行業則受益于需求提振。上游行業中，鋼鐵、煤炭、有色行業的價格較前月有明顯提升，是利潤修復的主要驅動力，其中煤炭、有色、化工量價齊升，疊加利潤率在低基數下的邊際改善，支撐其利潤大幅修復。中下游行業中，利潤率的變化是影響利潤的主要因素，利潤率邊際回升的行業其利潤也有修復。相對而言，價格因素對中下游利潤的影響相對較小，僅有電氣機械、電力熱力的價格同比回升，其他行業價格拖累仍在加劇，從量來看，絕大部分中下游行業的量拖累加劇，僅有專用設備和醫藥的量有邊際改善

轉向被動去庫。1-8月工業產成品存貨增速為2.3%，連續第五個月去庫，這也是反內卷下企業主動調整供給的結果。企業營收1-8月累計同比增速為2.3%，8月當月同比增長2.3%，均高于前月，不過營收同比的改善主要是由于去年同期的低基數。當前需求邊際改善、庫存持續回落的被動去庫情況如能持續，或預示經濟下階段企穩改善，但考慮到8月主要受到低基數的影響，這一趨勢能否持續仍有待進一步觀察。

風險提示：貿易局勢不確定性，反內卷、以舊換新政策力度不及預期。

責任編輯：櫟樹

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