一、2023年下半年觀點展望

首先，宏觀層面在逐步筑底。宏觀層面主動去庫周期基本結束，這一點和微觀層面是一致的，隨著價格上漲，目前產業鏈有被動去庫的苗頭，但是后市順利進入主動補庫的驅動尚未看到，這一點與疫情后的新周期有明顯的區別。當前政府對刺激經濟有了明顯的克制，因此需求端對主動補庫上沒有明顯驅動，這意味焦煤和焦炭下半年難有大幅上漲機會。

(相關資料圖)

其次，供給過剩問題下半年或持續施壓。雙焦供給矛盾主要在焦煤，焦煤供給矛盾主要是進口煤，預計蒙煤下半年通關量會有所降低但是整體依舊維持較高的通關量，疊加俄羅斯焦煤的大量進口，預計全年進口壓力不減，此外今年粗鋼壓減的可能性仍在，如果進行平控，焦煤供給過剩問題將更難以逆轉，因此即使存在階段性補庫行情，高供給也會掣肘反彈的高度。

最后，動力煤寬松或使得雙焦復刻5月份行情。今年二季度雙焦負反饋下的傳導邏輯是動力煤下跌，影響焦炭成本下移，鋼廠打壓焦炭，焦化廠暫停采購打壓主焦煤。當前煤炭過剩的格局沒有發生明顯變化，8月份之后如果動力煤再度回落，雙焦可能再次復刻5月行情。但是值得注意的是，印度、韓國和日本等國家在下半年的需求或有繼續增長可能，疊加匯率影響，下半年國內煤炭進口利潤或持續倒掛，這對過剩的煤炭來說或有一定的支撐。

整體來看，預計下半年仍是微觀結構修復和市場信心回升的一個過程，隨著企業利潤的修復，被動去庫的特征會愈發明顯，政策向好的預期以及成材期現交易的大量介入，有利于雙焦在淡季進行有效的反彈，但是地產需求不明抑制了后市主動補庫的力度，且煤炭供給過剩的格局下半年大概率仍然存在，因此我們預計雙焦在8月份之前仍有一定反彈，傳統旺季再度下跌，四季度隨著政策預期重拾上漲，整體呈現寬幅震蕩格局，預計焦煤波動區間在1000-1500元，焦炭的波動區間在1700-2400元。

二、上半年雙焦走勢回顧

開年以來焦煤偏弱運行，焦炭震蕩走強，但漲幅較產業鏈其他品種（成材和鐵礦）明顯偏弱，驅動一方面是鋼廠復產，鐵水不斷上行，另一方面也和成材走強有關，成材走強既有基建發力的關系，也和卷板出口好轉有關。但是年后焦煤進口開始沖擊國內市場，因此整體表現遜與焦炭。2月底開始，市場成交開始好轉，基建發力配合成材期現交易放大，助推價格上漲，疊加內蒙古煤炭事故影響，雙焦大幅走強。但是好景不長，內蒙古煤礦事故影響低于市場預期，動力煤先行回落，雙焦隨后同步走弱，4月開始，隨著成材期現解套，弱現實的情況開始不斷暴露，成材需求不濟，鋼廠利潤下滑，焦煤進口大增供過于求的矛盾不斷放大，隨著主動去庫周期的延續，雙焦最終實現了負反饋，一路下跌至5月底。6月以來，估值的大幅回落和主動去庫周期的結束，使得淡季市場對后市政策有了新的預期，利空因素開始鈍化，盤面震蕩走強。

三、雙焦下半年供需展望

焦煤供需展望：供給壓力不減，需求有繼續回落風險

1-5月，焦煤產量和進口量合計2.43億噸，同比增加7.9%，同期鐵水產量3.75億噸，同比增長3.2%。我們預計下半年國產焦煤生產平穩，進口焦煤略有回落，但是維持高位。進口量目標上調，疊加國內產量增長平穩，預計6-12月供給量為3.37億噸，同比增加1.5%，平控背景下6-12月鐵水產量4.91億噸，同比下降1.5%，折算焦煤需求3.17億噸，焦煤仍過剩2200萬噸左右。

1.國內產量平穩，維持小幅增長判斷。國內焦煤產量基本保持平穩，根據統計局的數據來看，今年1-5月，國內煉焦煤產量2.05億噸，較去年同期僅增加了170萬噸左右。同樣，根據汾渭高頻的數據來看，截至今年6月29日，樣本煤礦精煤周均產量為235.5萬噸，去年同期的周均產量為236.5萬噸，各口徑下焦煤產量均保持平穩，而新增產能有限。此外今年上半年雖然多次煤礦事故發生，但是整體對生產的影響較小，預計下半年國內產量將繼續保持平穩，維持今年產量4.96億噸判斷（此前年報預估4.96億噸，去年4.94億噸）。

2.進口焦煤大增，下半年或仍維持高位。今年1-5月，我國進口焦煤3739萬噸，累計同比增長了77.6%，絕對量看增加了1634萬噸。從進口國別來看，進口主要來源于蒙古、俄羅斯、加拿大、美國、印尼和澳大利亞。1-5月進口蒙古焦煤1844萬噸，占總進口比例48.7%，較去年同期增加了1323萬噸，增速高達253.8%。自俄羅斯進口1164萬噸，占總進口比例30.7%，較去年同期增加了489萬噸。進口加拿大焦煤288萬噸，占進口比重7.6%，較去年同期進口減少了30萬噸。澳煤進口量較少，為81萬噸，較去年同期減少119萬噸。整體來看，蒙古焦煤和俄羅斯焦煤進口占比接近80%，二者下半年進口量變化尤為重要。

蒙煤方面，甘其毛都、策克和滿都拉口岸通關目標有所上修，目前預計全年通關達到4500萬噸-4700萬噸左右（所有煤炭，包括動力煤），而1-5月蒙煤進口量已經超過了2300萬噸，目標已經過半，因此下半年完成目標較為容易，雖然進口量較上半年會有所回落，但是依舊會維持高位。在俄羅斯煤方面，預計進口繼續維持平穩增長，其余海運煤預計變化不大，特別是澳煤，我們預計下半年印度、韓國和日本隨著經濟復蘇需求會進一步增加，澳焦煤進入國內的量有限。整體來看全年進口焦煤增量將會達到2200萬噸，6-12月預計進口量達到4847萬噸。（此前年報預估全年增加1300萬噸，去年進口焦煤6386萬噸）。

3.下半年鐵水中樞或有回落。上半年隨著焦煤下跌讓利，鋼廠利潤得以修復，開工積極性較高，下半年粗鋼依舊面臨平控的可能。統計局的口徑下，平控基礎上，疊加廢鋼或有減量，維持全年鐵水8.65億噸的判斷，今年1-5月鐵水產量為3.74億噸，6-12月預計為4.91億噸，同比下降1000萬噸，折算焦煤需求為3.17億噸。以鋼聯的口徑來看，在平控的基礎上，全年鐵水日均產量應該在230萬噸左右，而上半年日均鐵水的均值在237萬噸，如果要實現平控，下半年的鐵水均值需要降至225萬噸左右，相比當前245萬噸鐵水有較大的下降空間，如果沒有平控，預計下半年鐵水均值或在235萬噸。

焦炭供給展望：供給過剩，驅動不足

1-5月焦炭累計產量1.79億噸，同比增加4.7%，同期鐵水產量3.75億噸，同比增長3.2%。我們預計下半年焦炭產量平穩增長，四季度產能淘汰影響仍需持續觀察，預計6-12月產量達到2.48億噸，同比增加3%，平控背景下6-12月鐵水產量4.91億噸，同比下降1.5%，折算焦炭需求為2.38億噸。整體來看，焦炭供需過剩1000萬噸。

1.產量小幅增長，四季度產能淘汰影響待觀察。根據鋼聯的數據顯示，全年焦化新增產能4971萬噸，淘汰產能4838萬噸，凈新增產能133萬噸。截至今年6月，已經新增產能1308萬噸，淘汰產能1143萬噸，凈新增產能165萬噸。此外，當前碳化室高度4.3米以下產能10333萬噸，山西今年將全面退出4.3米以下焦爐，涉及產能2443萬噸，從節奏上看，四季度是產能凈淘汰的時間，或對產量端產生一定影響，需要持續跟蹤。今年1-5月焦炭產量達到1.79億噸，同比增長了4.7%，考慮到后續產能的淘汰影響，維持全年4.27億噸的產量判斷，預計6-12月產量達到2.48億噸。

2.下半年鐵水中樞或有回落。和焦煤同理，統計局的口徑下，平控基礎上，疊加廢鋼或有減量，維持全年鐵水8.65億噸的判斷，今年1-5月鐵水產量為3.74億噸，6-12月預計為4.91億噸，同比下降1000萬噸，折算焦炭需求為2.38億噸。

整體來看，下半年焦炭供需矛盾不大，自身驅動不明顯，但是四季度產能淘汰或產生階段性供需錯配，值得持續關注。主要矛盾仍在焦煤端，焦煤進口量下半年仍將維持高位，疊加潛在的粗鋼平控可能，預計焦煤供過于求的格局難以逆轉。

數據來源：Wind MySteel 廣發期貨發展研究中心?

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